WEBVTT 00:00:00.450 --> 00:00:32.730 至少到明年的六月份，参与我们调研的一半，央行都会持续的买黄金。那买到什么时候算够，什么时候算不够？咱们中的黄金占百分之八，占外汇储备的百分之八。对全球的平均是百分之三十五三十六左右，在发达国家占比是超过百分之五十的，像美国就是占了百分之八十多万。更重要的是，新兴市场以及发展中国家，他们的占比接近百分之二十，全球平均是百分之三十五三十六，咱们国家是百分之八八、二十三十六。 00:00:32.730 --> 00:00:34.510 最后还有一个美国的百分之八十。 00:00:34.510 --> 00:00:41.005 对，所以到哪儿算够咱不知道，但是按全球平均来看的话，远远不够。 00:00:47.750 --> 00:01:50.830 各位听友大家好，欢迎收听雪球出品的厚雪长波，这是一档和投资相关又不止于投资的节目。我是主持人七。今年一月底的时候，国际金价冲上了五千六百美元每盎司的历史最高点。一时间，黄金大牛市的呼声铺天盖地啊。但仅仅五个月过后，六月底的时候，后，金价最低就跌破了四千美元，从最高点回撤接近百分之三十。这半年的时间，从创历史新高到有人开始喊技术性的黄金熊市，令人唏嘘啊，甚至觉得有点搞笑的是什么呢？就是去年人人都在讨论黄金，一转眼就变得无人问津了。你说现在谁还在聊黄金呢？注意力早就放在了科技股的过山车上了。科技股狂跌的时候，大家也都是在开始讨论红利股啊，或者争论老登的回归，怎么黄金就没人提了呢？彭博新闻社八月四号发了一则报道，中国机构投资者在国际金价四千美元每盎司的关口正在大举抄底买入黄金。 00:01:50.830 --> 00:02:40.910 同时，中国的黄金ETF录得连续十四个交易日的净流入，创三月以来最长连续流入的记录四千美元。看来又有人开始问津了。这就是我们今天这期节目要聊的事儿。今天的嘉宾是世界黄金协会亚太区研究部的负责人贾舒畅贾总会和我们一起一条一条把金价的影响因素拆解清楚。不管你是已经拿着黄金，正在纠结要不要减仓，还是一直观望，犹豫该不该重新配置一些这期节目节目建议你听到最后那贾总，要不然你先给我们简单介绍一下黄金协会这个组织就是他比如说存在的意义啊，然后现在的商业模式是啥？然后包括就是你们的主要的职责任务是什么？ 00:02:40.910 --> 00:03:48.370 Ok我们世界黄金协会呢成立于一九八七年啊，我们的会员是二十九家，全球领先的金矿商。我们国内有四个会员，中金、紫金山金和昭金，我们都是以金矿商为会员单位。一开始呢初始会员他们想说，因为在一九七一年之前，布雷顿森林体系还在黄金不愁卖的金本位了。你吧？金本位。对，在一九七一年之后就出现一个问题，金本位崩溃了，然后黄金你得有人卖。有一段时间欧美是不让个人去买卖黄金，后面这个金令逐步的打开，然后去开始民间有这个购进的需求。然后到后面呢，比如说中国啊，印度啊各个市场也相继的放开。那么这些金矿商一开始他们只管挖矿这个卖矿这个事儿，这个卖给谁？最终还是到下游变成金条，变成首饰，变成科技用品。这些需求从哪来？所以就合作成立了我们这个协会，我们就相当于他们的市场推广部吧。推广黄金，就是我不管是黄金在哪个地方的用途，我不管你是哪个品牌的金条，哪个品牌的金饰。 00:03:48.370 --> 00:04:02.050 只要你能卖出去给到消费者，给到投资机构，给到投资者，给到科技的上面的佣金。你只要能把黄金变成最终需求，但你不管是谁家的黄金我们都支持。 00:04:02.050 --> 00:04:05.150 嗯，所以可能你们的主要收入来源是会费会员费。 00:04:05.150 --> 00:05:05.765 呃，这在二零零三年之前是我们主要收入来源是会费啊，就比如说挖一颗黄金，我们收取比较少的一部分钱。二零零三年之后，我们创建了叫黄金ETF,怎么想到这个黄金一天化？因为当时发现很多大量的投资需求是，但是美国那边呢可能实物各种渠道非常少，很难买。现在也一样，你要买就买阴阳金币，买金条是很难找到的。在美国渠道不像我们国内太多了。嗯，所以他想的一件事，美国的金融市场很发达。嗯，那如果我要把真正的把黄金给到机构投资者这种大钱去投资的话，我势必把它放到同一个系统账户里面去管理。嗯，那就，想到ET要把它金融化这个东西，因为黄金是标准的东西嘛，是非常标准化，怎么分割都可以，所以把它金融化。对嗯，所以从那之后呢，对我们跟那个道富基金管理有限公司一起去成立的叫世界黄金信托。以这个信托的名义去管理这个世界。黄金协会的我们发起的这个黄金ETF叫GOD, 00:05:06.370 --> 00:05:13.670 目前大概在一千二百吨的规模。所以我们的现在目前的主要收入来源是来自于这个的管理费。 00:05:13.670 --> 00:05:17.110 那你们收了这个管理费之后，你你们提供的服务是什么？ 00:05:17.110 --> 00:06:20.210 我们首先是一家非营利组织。Ok我以我们国内的模式来举例，其实推广圈球是一样的。国内我们业务分几块，我这边负责是亚太的研究国内的金饰行业和金矿行业。金饰行业呢就是帮金饰行业拓展市场，拓展新的需求。比如说之前从引进这个意大利的十八k金叫kgo,把黄金整体从当时九几年是我们的前辈，他们把国内大金链子、大金条那种审美就往意大利那种美学这种审美去推，就开辟一个新的品类。后面呢就是帮助金饰行业去发掘更多的消费者需求。比如说我们每年都会给这个，我们叫印足金，俗称餐厅，已经那就是又轻，看起来又大，还有薄。因为价格太高了嘛，你这轻一点薄一点，大家会买得起，你就也也很漂亮。我们已经连续三四年去推这个品类，我们不推某一个品牌。我们比如说今年也请了有各自影响力的这种明星去拍一支广告。 00:06:20.210 --> 00:06:35.430 这个广告呢不带任何火，我就告诉你，我是个很酷的人，有了个新产品是吧？对我就带这个硬足金能代表我的性格。我们要做的是让年轻消费者，主要是年轻人，让他觉得黄金首饰是一件很酷的东西。 00:06:35.430 --> 00:06:40.170 最近一两年流行出来的这个古法黄金，这和你们的推广有关系吗？ 00:06:40.170 --> 00:06:50.385 还是人家自己去，对，这个是自发的，就不提这个品牌名了。这个这个这个这个有很多年的发展到后来发现这个国潮的兴起啊，把这个带起来第掉了奢华嘛。 00:06:51.110 --> 00:08:00.505 我们还是站在一个投资者的角度，就是重新来审视一下现在的国际金价，包括黄金的一个阶段性的一个投资价值。因为我们其实现在还是能够看到市面上包括整个市场的一个大起大落的一个新的变动，包括极致化的市场行情，科技的这样的一个呃极致化反转。所以感觉我们过去一个季度甚至再往拉长来看，黄金已经有一段时间没有进入到大家的视野里了。这个可能和二零二五年的的情况完全不一样了。呃，我记得从三千美金每盎司时候一直拉到了可能四千五，然后甚至还有更高的这个乐观预期，然后就来了一波大跌嘛。然后直到现在，在三千五到四千美金之间反复横跳，于是他的吸引力就已经下降了。相当长的一段时间，可能大家都开始关注科技了，再把大家的这个视线拉回来，就是看看到底值不值得，继续让大家重新开始关注起来。黄金。所以不如那个贾总，你先帮我们介绍一下，就是你我知道你们刚刚发了这个年终的报告嘛，这个报告里有些什么有趣的一些数据，能够先给大家分享一下。 00:08:01.310 --> 00:09:05.925 呃，我就总结一下上半年的吧。嗯，呃这个报告呢主要聚焦于黄金的供需两端呃，需求它分几个板块，投资里面包含了金条、金币、黄金、ETF、金饰，那就是黄金首饰了。然后另外还有这个央行购金，还有个很有趣的就是科技佣金。嗯，这随着ai的需求爆发，比如芯片里面用的剑和线这种。当然这个行业想用其他材料替代黄金，这个趋势在发生，因为黄金越来越贵了嘛。是。但是这个替代的速度没有赶上AI爆发的速度，AI爆发太快了。所以它佣金还是有大概那个一年需求呢在两百吨左右是比较稳定，它比较小哈，这就是纯工业用金纯工业用金。说到上半年的需求板块，呃，我们发现一个比较明显的趋势啊分化。一个是黄金首饰的量在不断的下滑。这个从去年开始就已经有趋势能看出来了啊，金价越来越高，所以大家买黄金的黄金首饰的克重在降，这不仅仅在中国、印度、中东全球都是一样。 00:09:06.550 --> 00:09:20.625 但是与此相对的呢，投资的量才大幅的上升。你说今年上半年今年上半年是比如说金条和金币，今年上半年接近八百吨，啊，同比是百分之二十以上的增长，是二零一三年上半年以来 00:09:21.250 --> 00:09:41.180 最强的一个半年度。今年上半年的这个数据增长，我觉得有，反正有点出乎我的意料啊。因为今年上半年可能是从五千多美金，然后直接就往下滑落了将近一千美金的这么一个状态。结果大家投资热情还很高涨吗？对，按理说不应该是到五千美金的那个上坡期的，可能是去年下半年，是不是才是应该最 00:09:41.250 --> 00:10:00.830 最高涨的时候，去年下半年也很高涨，但是呃今年上半年呢延续了他的势头，而且比他还强，这是金条和金币。如果能反映这个趋势是黄金ETF嗯，黄金ETF上半年很明显啊，第一季度流入六十二吨，第二季度流出了四十五吨价格下来，那确实这符合大家的预期。 00:10:00.830 --> 00:10:04.290 哎，没错，还是走了啊，嗯确认价格很强。 00:10:04.290 --> 00:10:24.650 所以ETF能看出来这个所谓热钱他来来去去。但是呢金条金币的投资主要和中国和印度驱动中国呢，我们国内一季度二百零七吨，二季度是一百一十吨左右，这也是二零一三年上半年以来最强的一个拜年度。嗯，应该是两者是差不多，甚至还略有超越。 00:10:24.650 --> 00:10:29.010 你这个金条金币和包括黄金TF都没有算央行购金是吗？ 00:10:29.010 --> 00:10:53.950 没有算没有算金条金币。我们国内消费者呢主要就是咱们个人投资者，还有一些小的基金，呃，还有一些高净值的购金啊，说这些组成。为什么全球大家金金金金金这么多呢？一个是地缘风险，它在持续的增长有点反之觉啊，打仗了金价在跌。对，但是你从金条金币这个实打实的拿到手上还是在增长的比较多。 00:10:53.950 --> 00:10:57.270 就是虽然金价在跌，但是大家买的欲望还高了。 00:10:57.270 --> 00:11:57.390 没错，买了又要变高了，那就不是追涨，反而是一个我觉得挺理智的。Ok各方面的风险呢，还有这个金融市场风险。以及呢我们观察到，比如说咱们国内央妈连续二十个月宣布购进。嗯，那这个对于个人投资者是一个很强的激励的作用，嗯，甚至对一些机构也是他会觉得跟着央妈买准没错啊，所以今年上半年的央行购金的数据在全球范围内大概是怎么样？第一季度比较少啊，第一季度价格特别高哦，而且有些国家在卖出大概是五十多吨。第二季度呢迎来一个爆发，就是也是反直觉，第二季度价格不是更差是更差。第二季度是购买了二百八十九吨嗯，同比是增长百分之六十二。那跟一季度的五十吨相比，一个天上一个地下。恰巧呢六月份的时候，我们进行了一个全球的央行调研。这一次参与调研的央行家属有七十六家，嗯，实力是最高，其中接近一半的央行表示接下来十二个月它会继续增持黄金。 00:11:57.390 --> 00:12:58.910 嗯，然后百分之八十九央行认为未来十二个月全球的黄金储备会继续的增长。他们为什么会这么认为？我们也问了，去做投资决策要买黄金驱动。你的几个因素是什么？前三大嗯一个是大家觉得黄金在危机时刻的作用，嗯，不管是提供流动性作为风险对冲也好，还是作为一个稳定器也好。第二个呢是储备多元化的需求。就是会看到大家像不能说去美元化，我们一直不赞同这个说法。因为以美元计价的资产，在全球储备货币体系里面占比依然是超过百分之五十，是一个主导地位。应该这么说，像美元以外，像主流资产以外的资产去分散风险的趋势在不断的延续。嗯，第三个就是黄金买卖，没有信用风险，他不是任何一个人的负债。这个什么意思呢？就是比如说债券，哪怕是国债，那不也是国家的负债嘛。嗯，它跟主权的信用各各方面都有关，跟这个借款人的信用有关，对吧？ 00:12:58.910 --> 00:13:07.210 黄金不是任何人的负债，独立于主权之外的一个货币啊类货币嗯的属性是央行们继续买黄金的一个动力。 00:13:07.210 --> 00:13:15.610 这个有没有细拆的呃，数据能分享一下，比如说主要的那几个国家，他他大概买了多少了？ 00:13:15.610 --> 00:14:04.730 这个要说明一下我们世界黄金协会每一个季度公开的央行的购金数啊，我们是一个总数第三方的独立的数据机构叫金属聚焦他们通过全球贸易流通过跟个别央行的交流，通过他们的估算嗯都是一个总的数据。那这个总的数据里面IMF那是公开的国际货币基金组织。对，如果看公开的数据的话，波兰上半年是最大的买家啊，然后卖的最多呢是土耳其和俄罗斯嗯，有直接卖的，也有通过互换去进行操作的。另外咱们中国人民银行一季度是七吨，二季度是三十三吨，一共上半年购入了四十吨。黄金是近几年很强的一个上半年了。明白，所以这几家呢是比较活跃的买家。 00:14:04.730 --> 00:14:25.210 刚才数据我觉得有一些是反大家直觉的，因为价格是在持续走低的。大家听起来感觉这个是应该是遇冷的对吧？但从你刚才的数据来看，无论是央行购金还是个人的这种黄金投资。对，包括买实物黄金反正都在增加。对呃，你觉得这是什么原因？就大家都在抄底吗？ 00:14:25.210 --> 00:15:27.290 它没有一个统一的因素，我应该分拆来看，如果看另外一个趋势会很明显，就是金金金币啊，包括黄金ETF.好了，以美国为主导的这个西方市场，它的需求其实是在走低的那置身全球的是大理，是亚洲，包括东南亚，包括这个呃日本、韩国、中国和印度是最大的那拆开来看为什么会出现这种情况？因为第一个美国的国债收益率在不断的上行。因为大家对这个央行的美联储的加息预期，以前是降息预期的对一个一百八十度扭转变成加息预期，所以整体的债券的收益率在上升。这个叫黄金的竞品。那既既然要把钱存银行，我有这么高的收益率，我干嘛买黄金呢？对不对？对金金价不生息是大家的普遍的一个认为。所以他把钱要么存银行，要么买国债。嗯，国债的利率很高啊，是这是美国的和欧洲的情况啊。但是我们亚洲，但是不一样的国家跟国家都不一样，说咱们中国好了，我们整体的利率在一个比较低的位置。 00:15:27.290 --> 00:16:21.790 对而且大家预期呢嗯为了促进国内的需求，刺激这个经济增长，可能未来的方向也是还是低利率，哎，还是低利率，这个是改不了。所以你把钱存银行，你的这个吸引力可能没那么高。嗯，啊第二件事情呢，我们中国老百姓有两大财富存储的渠道，之前主要是房地产，那房地产近期是有反弹啊，也有一些很积极的苗头。但是呢这个居民的信心建立，他需要一个过程。那在这个过程中呢，他钱要往哪去？要么放银行存款，要么放黄金。那刚刚讲了银行存款，它的吸引力可能没那么高了。那黄金呢又是你看，前两年涨那么高，大家都很关注。另外央行也不断的连续二十个月公布购金，这个又对老百姓是一个激励。所以呢整体加起来呢，我们可以看到国内的购金需求是比较高的。 00:16:21.790 --> 00:16:35.825 哎，你们会做这种c端的用户购金的这种调研吗？尤其是我们针对普通的老百姓来说，看到这么一个持续下跌的一个定价，难道他们真的会有抄底的这种勇气吗？我我感觉就不符合人性了。 00:16:36.670 --> 00:17:38.930 首先这个投资者调研，我们大概三年一次。嗯，然后呢这一次呢我们准备联合一个国内比较知名的机构，预计可能在下半年去做OK.但是上一次的我觉得可以借鉴啊。Ok就是黄金在投资者心目中是一个什么样的存在，基本没有什么变过。一个是储存财富的手段，另外一个是避险资产，让你感到安全的资产。嗯，这是两个主要的印象。我认为没有变。另外刚刚漏了一个东西，就是说其实亚洲的地缘政治风险局部的跟我们附近的也是非常高。这个我们国内的老百姓都看到各种新闻头条也好，不同的信息渠道接收到也好，亚洲的地缘风险也在面临一个爆发的酝酿的阶段，它不亚于梅疫疫冲突这种因为现在目光都在那儿。对，但是我们生活在这儿，我们知道其实我们面临各种各样的地缘冲突的这个可能性。呃，另外一个我们确实会每个月跟银行交流啊，就是银行是目前是主要这个金条金币的销售渠道嘛。 00:17:38.930 --> 00:18:27.730 嗯我们会跟他交流金币金条的卖怎么样，每次都出。我们一定要从今年一月份就不说，因为一月份价格很高嘛，一直在网上冲。所以热情是前前无人人的，就是大家全部冲进银行买金条是，然后二月份三月份热心依旧不减。另外一个说一下为什么黄金投资的热情这么高？因为去年十月份有个增值税的新政，针对黄金市场的概括来说，就是投资产品影响基本没有。我说银行渠道的啊，但是金饰产品，因为你是用金世的话，你的税赋会比以前会高一点。Ok所以我本来是买了金镯子，是为了投资的啊，我一看比我买金条要贵，那我不如直接去买金条了。以这部分目的去买首饰的人，又被分流到了金条金币的产品里面。去。 00:18:27.730 --> 00:18:32.810 那买金条的人，你觉得和买黄金ETF的人，他是同一种购金逻辑吗？ 00:18:32.810 --> 00:19:34.470 我们认为不是买黄金ETF,你就看到很灵活，每个月都有进出，每个月都你总会是一种更偏交易型，这个也挺有意思。疫情前呢我们会看到他是买低卖高，嗯，是很聪明的。就是中国投资者，像美国和欧洲一直是趋势的。跟随疫情之后，我们就发现国内投资者也变成趋势势。跟随随因为这一个很主要要原因就是疫情之后金价一直在涨。对呀，也没参与过。所以刚刚说到这个金条金币为什么这么火？我们跟银行也做过调研，为什么反直觉啊？确实是，比如说五月份六月份价格下来了，比较多是银行。就跟我们说，哎，反而来买金条的人比三四月份更多。大家有这个抄底的心态，这个就跟印度的投资者一样。为什么印度的金条金币、黄金TP也这么强，而且这个黄金回收量也不高，因为大家都觉得黄金还要涨。现在回调是一个抄底的好时机，这也是支撑印度和部分支撑中国投资者的一个主要的心态。 00:19:34.470 --> 00:20:18.190 呃，但是您刚才又说了，就是实际上二季度整个黄金ETF还是流出了大概四十吨是吧？四十五吨。对，四十五吨。那就是说至少黄金ETF作为一个更便捷的投资品类来说，它的目的可能更单纯，就是为了投资。咱不管它是趋势投资还是对，想做一部分长期持有吧。对，但是它是一种纯投资的一种状态。那这一部分的流出，至少听起来他都没反直觉，就还还是对，还是挺顺应这个市场趋势的这这就体现了对黄金现在看空的一个态度嘛，就是我现在干脆清仓得了，就两拨人嘛，金金金金币它更长期的持有，因为金金金金你买回来你想卖的话，那你至少要走到银行去，对吧？ 00:20:18.190 --> 00:20:22.070 然后一系列手手续ETF就点一点就可以了。 00:20:22.070 --> 00:20:26.810 再反正ETF现在还没有看到一个明显的企稳回升的迹象。 00:20:26.810 --> 00:20:52.990 呃，七月份开始企稳。七、随着金价你会看到很明显，七月份中国黄金ETF是有流入的，中国有净流入，日本也有全球都有净流入，但是不多。六月份是这样，六月份是亚洲地区，包括中国地区对于黄金ETF来说是最惨的，一个月绝无仅有，他抛售的非常多。然后在七月份第一周开始出现抛售和这个流入抵消，然后流入会慢慢多起来。 00:20:52.990 --> 00:20:59.110 那个时候的抛售，你们怎么分析呢？是那会儿是美联储加息预期最强的时候吗？ 00:20:59.110 --> 00:21:32.630 呃，那会儿有几件事情啊，像美国的话，我们特地看了一下这个资金轮动进入了AI.嗯，各种股票是这种是国内，其实也差不多。对，国内五月份很火，你看五月份六月份的a股投资者，新开户的数量都是咔往上冲的。另外一个价格对这个也很重要。价格呢六月份也是表现比较差嘛，在下跌这个时候呢通俗点叫接飞刀，大家没有想去接飞刀这个意愿。嗯，那六月底到现在，大家看哎在企稳好像没有进一步的去下跌，就开始抄底去了。 00:21:32.630 --> 00:21:44.325 请你帮我们分析一下，从大概五千五百美金，现在直接到四千美金的这个档口，这一千五百美金是怎么跌回来的，要看它怎么跌回来了，你先看它怎么涨上去了， 00:21:44.870 --> 00:22:51.390 一路涨，一路涨，这一月份涨上去，基本面因素很清晰，当时还没有美缘冲突啊，就是地缘政治风险是有。对啊，然后第二个呢是大家当时还是对美联储抱了一个降息的预期。嗯，所以呢这两点是支撑，你说这样也能支撑多少它的它的涨幅，我们说不好啊，我们我们的模型里面有具体的量化的这个结构，它支撑的涨幅并不很大。什么把它推到偏离二百日均线，七个标准差五千五。啊，这个水平呢是投资者大量的涌入，个人投资者参与度在不断的上升。是啊，所以把它推上去的主要是这些资金，然后把黄金变成一个过度拥挤的交易。那到一月底的时候，首先那个卧实被提平，大家对他有个阴派的预期，所以开始扭转。然后到二月底，美饮疫冲突开始了，油价开始暴涨。那么对美联储加息的预期进一步上升，那这个时候呢就开始资金起兑出逃。但实际上如果你看金融市场不只是黄金啊，二月底三月初中东开始打仗的时候，嗯，金融市场股票也在暴跌。 00:22:51.390 --> 00:23:44.550 那黄金一直以来有一个作用是什么呢？在美股那边同一个系统里面，它比较容易的去管理，所以他会把黄金ETF给他卖了，补充我的股票的保证金，嗯，流动性极强的一个资产。没错，咱们国内呢暂时没看到这种情况，一方面是我们ETF这个市场还不是很大，跟股票比，不像美国，其实ETF市场很大，在几千吨的量。啊，第二个呢是我们不像美国，那么联通那么方便快捷的去转来转去的。最后一个呢，就是我们大部分的可能投资者的黄金是实物。那我不可能，我跑去银行去卖了实物，再把钱再银政转账，转到这个证券账户里面去。但美国投资者大部分的黄金的投资是在黄金ETF在ETF,所以它比较方便的能变来变去。这也是流动性补充。又是另外一个引发黄金暴跌的这么一个推手。 00:23:44.550 --> 00:23:57.275 那就是实际上是ai导致的。因为ai的是是联通，你刚才说的股市嘛，补充股市的保证金，最那不就是因为就是ai嘛，最根源就是对美率预期的转变，这是一个导火索。 00:23:58.050 --> 00:24:34.070 当然，如果前期大家没有这么疯狂的涌入黄金的话，它的涨幅不会那么高，跌幅也不会这么高。如果没这么多的资金涌入，那资金那么快涌入又那么快。抽离整个放大了它的波动，这是第一大的主要原因，就是资金的极短时间内大量的涌入又抽离，把它叫做势能因素，就是趋势动能啊，趋势动能它包含了投资者仓位的变化啊，主要是投包含了ETF、万能期货和期权。这个呢解释了大部分黄金的涨和跌。那导火索呢是这个美联储加息降息预期的一个变化。 00:24:34.070 --> 00:25:44.930 过去的这半年，肯定有无数的媒体也写过相应的分析文章嘛，这里所有的原因应该也都帮我们梳理过。确实就是您提到的美联储的加息预期还是一个挺大的一个变化。对，一般后面还排着几个其他的原因。嗯，当然这些原因可能之前是推高金价的，嗯，那现在可能又变成了就是让金价重新下跌的一个导火索。但是这几个导口存，您帮我们也分析，分析到底存不存在啊。就第一个就是说更长远的所谓的您刚才提到不太认可的这种去美元叫去美元化或者弱美元的这种趋势嘛。或者说它作为一个有货币属性的一个资产，实际上它起到了一个对冲美元下跌的一个效应。那第二个原因就是您刚才提到的央行购金。嗯，那这是它持续推高这个金价的一个核心的原因。那又跌回了一千五百美金，难道是因为有央行开始放弃购金了吗？这这第二个想问。嗯嗯，那第三个想问呢，就是您刚刚提到的就是c流流动性嗯，c流流动性您刚才解释过了，可能是由于股市的原因，AI或者其他的一些基于地缘政治的惊弓之鸟。 00:25:44.930 --> 00:26:01.910 同时黄那又是一个超级好的这种流动性的资产。对，所以他可能第一时间就呃把这个流动性转移了，从而引发了他的这个踩踏。对，那前两个原因呢，您觉得也是让这一轮金价往下走的核心理由之一吗？ 00:26:01.910 --> 00:26:28.430 呃，我觉得这两个原因是让金价没有进一步往下走的核心原因啊，像我刚刚讲的那些驱动因素，我们叫做短期的黄金回报率的归因模型是分析框架是什么？宏观因素它会影响黄金需求的各个板块，嗯，包括ETF,包括金条、金币，包括央行购金，包括高净值的这种，我们叫OTC场外的投资。 00:26:28.430 --> 00:26:33.410 您刚才提到这几类，能先帮我们的听众构建一个这个占比吗？ 00:26:33.410 --> 00:27:06.590 就是说大概是都是占多大，我我按照过去时间的平均比例来看啊，ok经世需求因为近几年一直在下滑，嗯，所以大约占到全球黄金需求的三分之一，这么多好三分之一以前，那可是百分之五十以上啊。Ok这是黄金，你首势啊主要是中国和印度这两家占比超过百分之五十啊。嗯第二个是金条和金币，金条和金币呢占比在不断的上升。如果按照最新的来看的话，它差不多也是三分之一。嗯，之前的是百分之十几的那上来很多。 00:27:06.590 --> 00:27:10.295 如果我们把这个抽象一下的话，他肯定不算消费需求，对吧？ 00:27:10.850 --> 00:27:25.090 他算投资需求，嗯，实际上算消费需求。但是建议因为什么叫消费需求？我有钱呢，我去消费就可以全消费嘛。对，那我有钱呢，我有财富储值的需求，会外溢到黄金的金条的投资，这是一个很重要的驱动因素。 00:27:25.090 --> 00:27:30.730 明白，比如说我买黄金ETF的，你总不能说买黄金ETF是消费需求吧？ 00:27:30.730 --> 00:27:32.250 那不是它可能是投资需求。 00:27:32.250 --> 00:27:35.630 对对对对对对，那您觉得那个金币金条这种算是什么？ 00:27:35.630 --> 00:27:44.030 就是两头都在消费，长期的分析框架，我会把它归到消费需求里面和金饰放在一起啊，OK别的三分之一，那三分之二没了，已经三分之二了。 00:27:44.030 --> 00:27:50.190 然后央行的购金呢接近三分之一，一般央行购金的呈现形式是什么？是是也是变成金条吗？ 00:27:50.190 --> 00:27:59.870 还是呃金块几乎都是金条哦，这个我们有有所了解，而且调研问卷里面也会问你们会以什么样的手段去配置黄金金条？ 00:27:59.870 --> 00:28:07.330 黄金TF期货都选金条，嗯，所以央行购金也是金条占多少不到三分之一。 00:28:07.330 --> 00:28:14.155 你想每年的黄金需求平均下来是四千吨左右。嗯，最近几年央行购机的平均下来是接近一千吨， 00:28:14.870 --> 00:28:16.610 那就不到三分之一、百分之二十五嘛。 00:28:16.610 --> 00:28:39.955 嗯，那剩下那一点呢是科技佣金，科技佣金每年大概三百吨左右吧，它比较稳定，它不怎么动。所以这四个板块，你看金市以前是最高的，以前五成左右，现在降到了三分之一。那降的这部分谁来填补上去呢？就是这个金条金币的投资来自于个人的或者是高净值，也大约在个人的啊和央行的投资。 00:28:40.770 --> 00:28:50.290 哎，那我们是不是有一块没算，就是你说的黄金ETF的这一块，我不应该说金条金币，我应该说就是非央行的投资需求。 00:28:50.290 --> 00:29:37.195 哦啊，因为黄金ETF总体来看它是平的。比如说去年流入很多，那肯定是的。但是前几年它它也有流出啊。嗯，平均下来的话，它可能变化大，但是你累计起来变化有限。那它这一块的实际的规模占全球黄金需求的这个呃如果说存量的话，那全球黄金ETF存量大约持仓量啊是四千六百吨左右，嗯，美国和欧洲就占了一大半。嗯，亚洲呢不大加起来几百吨吧，那主要是欧洲和美国那增量在二零二五年的增量可能就有个八百吨了。因为我记得去年黄金TF的流入是接近央行的，去年的央行是八百五十吨。但是金条金币呢相对来说表现也不能说弱，没有今年这么强。 00:29:37.930 --> 00:29:42.370 您说的是今年还是指全部十年十年平均，十年平均是吧？ 00:29:42.370 --> 00:29:56.590 因为它的波动比较大。如果我要是以去年为例的话，嗯，那黄金ETF这一个它就占了整体的。你说八百除以四千的，嗯，那就接近百分之二十多了呀。但是你长期来看，它其实并没有降到那么高。 00:29:56.590 --> 00:30:16.630 十年平均来看，那就是金市差不多一千吨一千多一点。然后第二个十年平均就是金金金金加黄金一天啊，这个可以是加在一块儿，个个加一块也是大概一千多一点。对，然后刚才说到的央行购金是一千吨。对，最后还有个三百左右是工业佣金。 00:30:16.630 --> 00:30:30.330 没错，差不多这个就总盘子。我们的分类是这样，我们分类金市是一类，然后下面叫投资需求，是一个大的类目，下面包含金金金金金、黄金TM三个加起来等于投资。那这是属于是个人机构投资。 00:30:30.330 --> 00:30:39.730 那这个假设是，比如说我们举个例子子，一千三百嗯呃一千三里面黄金ETF能占多少，然后金条金币能占多少？ 00:30:39.730 --> 00:31:00.570 所以我就说这个为什么看十年平均呢？它每年都波动比较大，ok像今年的话，上半年黄金ETF基本就不占怎么了？今年上半年一共流入了十七吨，但上半年的金条金币就已经接近八百吨了，差距这么大，但去年又不一样啊，去年上半年主要是黄金ETF,金条金币就少了一点，每年的情况是不太一样。不好意思。 00:31:00.570 --> 00:31:02.670 如果这么平均的话，可能是不是一半一半？ 00:31:02.670 --> 00:31:08.145 黄金ETF占不到一半啊，占不到就是去年是特别强，在历史最强的一两年可能占到一半一半。 00:31:08.550 --> 00:31:26.645 哎呀，就是因为我们普通的投资者们啊，尤其是这些炒股啊、买基金啊，还买黄金ETF的这也算是公募基金嘛。是，所以在我们这个呃普通投资者的语境里啊，总感觉大头好像是ETF这么您盘下来，感觉那那就是整个黄金储备里面的很小头。 00:31:27.250 --> 00:32:29.110 对对对，然后其实还有一部分我们把它叫做场外投资。我自己是把它包含在这个投资这个大的类目下面，嗯，它也是每年的变化，上下上下比较多。它里面包含了比如说comex期货的净多净多的持仓，它今年可能是三百多吨吧。但是我们算的是增量，比如说黄金ETF持仓是四千六百吨。嗯，我们不可能说今年的需求是四千六百吨，如果四千六变成四千七，那我说需求是一百吨，所以呢这种增量的波动也比较大。嗯，所以我刚刚说的这个框架宏观因素会影响到投资者买黄金ETF、买期货、买金条、买金饰和央行买黄金。宏观因素并不是直接作用到金价上，它会通过中间的媒介一定是有人交易出来的价格嘛，影响中间的这些需求，影响最终的金价。那影响呢又分短期和长期，所以不能混起来谈。比如说我金条金币需求再好，你看二季度很强啊，一季度很强啊。 00:32:29.110 --> 00:33:36.170 但是他并没有说在今年就会立刻看到反映在金价上面啊，金条、金币和金饰的需求是偏长期的，影响短期的是ETF期权和期货ETF.因为来来去去比较多宏观因素，通过影响这部分短期的需求，再作用到金价上面，去就会影响金价的短期波动。但是长期来看，两千年到现在，把每一年的金条、金币和金饰需求全部累加起来，目前可能已经有四五万吨。我说的是净需求啊，我已经减掉了这个首饰卖回去的这种量。嗯，净需求累加起来，它是一条四十五度角的向上的曲线，能解释金价整体趋势是百分之七十一个长期的趋势。啊，所以我在这个地方我把它归为消费者需求，嗯，它是长期累积往上的。那么金价的短期波动另外的百分之三十怎么解释？它的波动来自于ETF,来自于期货，来自于期权，甚至央行购金。因为你两千年到现在，每年你把这部分投资需求啊，ETF期货央行购金全部累加起来。 00:33:36.170 --> 00:33:59.344 你会发现多数时候它是一条平的线啊，所以呢这一部分呢它增加的是黄金的短期波动。所以您刚刚说的去美元化，它更多的是这个偏长期的影响，它在短期是很难体现央行购金它偏中期，像比如说有一段时间两千年左右，央行是抛售黄金潮，嗯，那个时候就导致了黄金的一个熊市 00:34:00.050 --> 00:34:02.890 帮我们回忆回忆当时为什么是抛售黄金来着？ 00:34:02.890 --> 00:34:34.430 当时第一其实很简单，就是买的太多了。布林顿森林体系崩溃了嘛，石油美元建立，那我拿那么多黄金干嘛呢？我还不如去抛售，然后获得一些流动性更深的去绑定一些其他的事情，这是一方面。另外一方面呢也是财政上或者是利率方面有各种考量，所以呢形成了一个抛售潮啊，主要是欧美的央行在抛售。明白那个时候这个新兴市场央行也没有黄金啊，抛售之后就形成了一个黄金的熊市。嗯，所以央行购金的它是一个偏中期的影响。 00:34:34.430 --> 00:34:44.035 所以就不会说现在突然假设某一个国家，尤其是权重比较高的国家减缓了，甚至暂停了购金的这个步伐， 00:34:44.650 --> 00:35:20.170 可能会引发金价的新的一波比较大的波动，它可能会在中期体现中期，我指的是以季度为单位，我们做个思想实验。假设下半年央行突然都不买黄金了，那我会预期他下半年会呈现一个对金价会有一个缓慢向下的这么一个压力。因为全球的金价怎么定呢？伦敦的定价中心，它是通过买和卖的询价。嗯，如果央行这么大，一笔订单消失了，来询价的买家少了，那我价格自然的相应往下调，去适应新的这个买家。 00:35:20.170 --> 00:36:06.090 那我们就从这儿就继续往下衍生来问啊，就是您刚才大概帮我们分析了一下过往的这个过山车坐电梯挺夸张的，这个行情大概的一个归因吧。那肯定大家很关注。接下来嘛我们还是按照刚才那几个归因来梳理。比如说就是央行购金这件事儿，如果主要的央行真的像发生了我们刚才这种假设，那肯定会以季度为单位还是能够显示出来金价继续的走低的。没错，那反过来我们就要问，你觉得央行购金会持续多长时间？以及你刚才提到的就是可能在过去还有抛售潮，是因为觉得买够了嘛。嗯，那现在就是主流的国家，你觉得买够了吗？什么时候才叫真正的买够了？ 00:36:06.090 --> 00:36:44.365 好，先从第一个说央行购金它的影响啊，它实际上我们有一个估值模型，他以供需为基础的输入的东西得出一个可能隐含的金价。他这样很粗略的把它算作每三十五到四十吨的黄金需求的增加，嗯，会导致价格百分之一的变动。这个很粗略的算，但是真实世界比这个复杂的多。比如说我央行购金少了一百吨，嗯，那么价格会相应的下来百分之二到百分之三。这个同时呢会引发一个事情，就是回收金或者是金矿供应，相应的会下调， 00:36:45.250 --> 00:36:48.790 会减少这个链条或者周期会很长还是很短。 00:36:48.790 --> 00:37:26.765 金矿来说没有弹性，它一旦生产，它就会延续。嗯，但是回收金是很快的，回收金如果价格一高，大家会看到很多人把手里的东西就卖掉。呃，这个正好给我们科普一下，什么叫回收金啊，回收金百分之九十全球啊，中国也一样来自于旧的首饰。Ok因为金条金币你是直接又卖回去。这个投资机构啊不会形成真正的供应，它会有一个流通的渠道。因为金条金币它是一个标准化的产品，你是主要是你的旧首饰，然后卖回给我回收的金饰店了，明白了啊，然后百分之十来自于各种手机里面，芯片里面嗯有专门回收这些的嘛。他们把提金， 00:37:27.270 --> 00:37:31.050 你说的这个总量是指就每年的新增黄金的产量吗？ 00:37:31.050 --> 00:37:52.035 对，新增的像回收金可能是一千六到一千八百吨之间。Ok那金矿产量是三千多吨，那基本占一半，金矿占大头，然后回收金占三分之一。嗯，全球的总的供应呢大概是五千左右吧。明白刚刚说的，如果需求减少，价格下来，那回收金会立刻就会减少。因为价格跌了，我不可能再去卖嘛。 00:37:52.850 --> 00:37:58.850 那这个大家就是说反正我处于一个不着急变现的情况下，现在价格低了，我就不变现了呗。 00:37:58.850 --> 00:38:48.730 对另外一种情况，比如说疫情的时候，泰国出现经济条件很差，因为泰国主要靠这个旅游业嘛，是那疫情的时候没有旅游业，经济条件很差，价格也在跌的时候，那大家真没钱了，就就卖明白。那卖会加重供应的增长，但会更失衡，价格会进一步下跌，这个是会导致金饰的需求上升。嗯，一定是这样的，因为我们的模型里面金饰是对跟价格是负相关。那投资呢是正相关，投资方面降了导致金价下降，那金饰方面一定会是利好，所以他就会上来，最终又会形成一个平衡哦，这是它的影响。当然刚刚粗略的说，按照我们模型来说，其他都保持不变。那三十五到四十吨的需求的减少会导致百分之一价格的下滑。当然这个是只是做个参考，刚刚说的现实世界不是这样。 00:38:48.730 --> 00:38:59.630 对，就是我们这把这个头给倒回来啊。我们刚才说的这一系列的这个缘起是假设央行下半年开始减少购金了。 00:38:59.630 --> 00:39:59.945 对，然后另外一个央行购金能持续多长时间？对，我们每年都会做一个央行的调研。六月份做，今年是有一半的央行啊说我们自己在未来十二个月会持续增加我们的黄金储备。那从这个来说，至少未来十二个月到明年的六月份。那我们的预计呢是今年全年的购金量，可能不会像去年接近九百吨那么高，也不会像过去四年的平均一千吨那么高。那可能是过去十年平均在六百吨左右的水平，就是今年总体的新增规模。新增规模我们一般是估算的比较保守，你这个算的是中国还是算的美，全全全球是全球呃，我们估算有可能是处在六百五十吨以上的这么一个水平。那那说能不到一千吨，咱们不知道，我们就很保守的估计一下，可能量级在这个十年平均以上。嗯，然后持续时间呢呃我们倾向于认为是比较长期的。但是这个判断有点主观客观的话，看我们的调研。那至少到明年的六月份参与我们调研的一半，央行 00:40:00.750 --> 00:41:02.565 都会持续的黄金。明白买到什么时候算够，算不够。对我觉得这个问题非常好啊。什么咱们中国的黄金占百分之八，占外汇储备的百分之八。我们看放眼全球来看的话，全球的平均是百分之三十五三十六左右，因为金价涨得很快嘛，所以呢金价涨幅的部分也反映到它的占比的部分，我们还要再细分。在发达国家它的占比是超过百分之五十的平均。你说黄金占黄金储备的占比，像美国就是占了百分之八十多，嗯，它八千多吨嘛。然后我们更重要的是新兴市场以及发展中国家，就是除了发达国家之外的，除了G20可能之外的那些国家，他们的占比是百分之十七。可能经过二零二五年和这一波的价格上行和储备的增长可能接近百分之二十。嗯，全球平均是百分之三十五三十六，嗯，咱们国家是百分之八，二十三十六，最后还有一个美国的百分之八十。对，所以到哪儿算够咱不知道。但是按全球平均来看的话， 00:41:03.650 --> 00:41:09.265 远远不够，尤其是这个新兴市场和发展中央行，这部分央行是过去几年购进的主力。 00:41:10.150 --> 00:41:22.610 所以在你说的，比如说我们预估今年总的新增的央行购进的量，如果能够到六百五或者七百吨的话，这个里面大概有多大的占比是来自于新兴市场国家。 00:41:22.610 --> 00:41:34.410 嗯，百分之八九十吧，哦发达市场国家已经占那么高了。他不需要呀，像美国很早之前已经在囤积了大量的黄金，它再要黄金的话，边际的意义有限了。 00:41:34.410 --> 00:41:41.570 这部分新兴市场国家就是新增购的央行购金的来源，它是来自于传统西方国家的抛售吗？ 00:41:41.570 --> 00:42:50.330 还是说它来自于你说的回收金这种渠道，一般的都是通过LBMA，就是伦敦金银市场协会的OTC的交易。嗯，因为全球的我们熟悉，觉着伦敦金全球的黄金的定盘价，就是这个伦敦金银市场协会几个定盘的会员得出的这个定盘价。所以伦敦金银市场LBMA它是一个很重要的机构，然后在它上面的交易呢也是全球黄金交易的主要来源。比如说我是一家央行，嗯，不管是哪个国家，新兴市场央行在东方，那我去LBMA国际市场上询价，询完价觉得合适。Ok我去进口进来，那就是我的黄金。也有一些国家他会在本地去购买。但大部分国家有一个原则，就是说我既然要增长我的黄金储备，我不会从国内去购，因为国内买就左手倒右手是没有增长嘛。啊，但是有一部分会有的国家，像铸币啊，像德国他会经常的卖一些黄金，在国内再买一些或者其他要买一些去铸造自己的货币。但是大部分都是进口，就是通过伦敦，然后瑞士因为瑞士还是全球黄金加工的中心，明白黄金交易在哪？ 00:42:50.330 --> 00:43:05.130 在伦敦伦敦交易完，我要到亚洲市场，我这里不只是央行啊，我是另外的需求方。我到亚洲市场我需要一公斤条，他们都是二十四条啊，送到瑞士去加工，加工的不同的规格再分发到全球。 00:43:05.130 --> 00:43:13.810 啊，明白，那所以就是像瑞士伦敦这些地方呃卖出来的这部分黄金，那他可能是来自于金矿或者你说的回收金。 00:43:13.810 --> 00:43:55.490 对对对，金矿回收金都有可能也是这几个投行定盘的会员，或者是LBMA.有很多会员呢有金炼商、金矿、商经划商家也通过电商商把它变成大金条才以以嘛，更更多的叫bullion bank就是银行。像这些国际知名的投行都是他们的会员。嗯，我从这买，我再到那卖中间肯定是那个有一定盈利了嘛。提供流动性的这么一个。目前LBMA的每日的这个成交量在LBMA场内的大概是在一千七百亿美金。每天。然后还有非LBMA会员的成交量可能是它的百分之二十，所以它的量还是很大。 00:43:55.490 --> 00:44:35.810 所以这个归因我们刚才大致上说明白了，四条线就中国百分之八，一直到美国的百分之八十，中间还有两条线，我们可以自行判断一下。然后也结合新闻结合报告来去看一下，就是未来央行购进的一个意愿是然后以及节奏吧。这算是其中一个就是和金价相关的一个判断标准。我们接着再捋第二条啊，呃就是说到弱美元这个叙事，嗯，这个听起来是一个更长期的过程，也是一个短期不太会有什么。呃，因为某突发事件或者地缘政治影响，它会导致出现完全颠倒式的变化嘛。就在你们看来，这个还是一个整体的一个发展趋势，是吗？ 00:44:35.810 --> 00:45:44.210 这是一个缓慢的趋势。因为美元资产在全球储备体系里面，从百分之六十以上的占比缓慢的下滑近十几年到了百分之五十多。就算你下滑，它还是超过百分之五十的，它还是最主导的货币啊。呃，黄金呢刚刚说的一个概念是全球各个国家，黄金在它的外汇储备里面的占比是我没有加总，中国是百分之八嘛。比如说另外一个国家是百分之十，我一平均就是百分之九。但是如果我把黄金都加起来，然后再除以总的外汇储备，那这个量是不一样的，这是这个数学问题啊。总之呢，全球黄金央行持有的黄金加起来除以全球的所有的外汇储备。嗯，在中间是没有，就是平均或者几何平均的，虽然大概是百分之二十七二十八左右之前，欧央行不是发布了一个报告，说黄金超过了这个美债的储备占比。Ok啊，这个实际上引起误导了这个美债，只是美元资产的一个资产，美元还有很多，我还有现金也是美元呢，对吧？所以呢很大程度上是因为金价经过二年、五年、百分之七十左右的上涨，是肯定你价格上去了，你的占比也上升了嘛。 00:45:44.210 --> 00:46:46.975 那回到这个美元的叙事啊，我觉得这是一个很长期的往根儿上刨。那就是从很早很早之前全球的我按GDP来看，美国、欧盟两家独大占了全球主要的GDP的份额。可能还有日本啊，经过这么多年发展，再看这张图，大家不像上下欧美都在下滑了，肯定的。然后中国份额上上升，包括印度也在上升，东盟也在上升。所以呢这世界从单极变成多极。那你在你的储备资产里面，储备货币的体系，或者你需要持有的资产，不管是机构还是央行，是不是要从单极变成多极，去顺应这个世界格局的一个发展。嗯，去避免单一的过度的集中在比如说美元也好啊，或者是什么资产上面去。因为毕竟你不再是最最主导了世界是个多极的一个时代了。嗯，那我全部压你的话，那可能会有一个边际收益肯定是递减。 00:46:47.630 --> 00:47:01.450 另外呢也是有一定的风险。嗯，这个实际上在西方基金也有体现，他们会越来越多的增配新兴市场国家的股票或者债券去分散。我在欧美的这个股票和债券的风险。 00:47:01.450 --> 00:47:11.925 所以这个咱们姑且把它仍然叫叙事啊，就是这个叙事很长期，反正认为是一个很长期，且目前没有看到有什么拐点的一个东西， 00:47:12.350 --> 00:47:14.590 对，这个属于宏大趋势了。 00:47:14.590 --> 00:48:05.380 呃，那我们就说一个更具体的吧，那就是第三个点叫美联储的加息预期。嗯，呃这件事儿。因为从霍尔木兹海峡这个冲突刚开始的时候，我觉得大家也是经历了一轮内心上的一种反转的吧。因为原本上大家以为地缘冲突其实是金价会上升的结果，没想到是因为这个里面牵扯到了油价，所以油价就直接就导致了通货膨胀。美国的嗯，所以就反而变成了这个黄金要下降了。完全是因为霍尔木兹海峡里冲突里面其实带着油这件事嘛。嗯，如果比如我换一个地方，对于油价的影响力没有像中东这么剧烈的话，是不是其实也并不会导致美国的通胀，从而就真正顺应了这个原本的逻辑？就是一个地缘冲突，实际上还是会提升黄金价格的。 00:48:05.910 --> 00:49:09.750 没错，这件事情实际上是一个非常好的案例，说明黄金的驱动因素并不单一。我们的短期的金价规律模型里面，我我最近数了一下，大概十三到十五个因素，地缘政治风险是其中之一。简单来说有个地缘政治风险指数啊，嗯每当这个指数上涨一百个点，比如从二百涨到三百，那对黄金价格的提振呢会有百分之一。嗯，它是有的。我们梳理过去各个风险事件，从九幺幺开始到俄乌战争都是历史证明了。在这种地缘政治风险下面，对黄金的提振是有。但是我刚刚说了，黄金不只是由这个东西驱动的，它有很多的因素驱动，我们把它分成四大类。嗯，一类是经济增长，这个偏长期为什么是经济增长增长才会有金饰的购买，才会有储值的需求，才会有这个金条金币的购买。所以这个偏长期我们暂且不管它，因为看短期啊，第二类是风险和不确定性，这里面就包含了地缘政治风险，也包含了通胀的对冲风险，也包含了金融市场风险。 00:49:09.750 --> 00:49:59.690 就是比如股票跌的时候不像流动性枯竭，这种时候这股票下跌，大家会寻求黄金作弊险。啊，第三类呢就是机会成本，那主要是看美债的利率，嗯，和这个美元黄金还是用美元结算嘛。对，这个很重要。第四类是趋势动能，就是黄金ETF的流入流出，期货的流入流出等等，这些是资金的流入流出。那刚刚讲了地缘风险，实际上在我们的模型里面，你看的话，它在当月是一个正面的提振，它是贡献了百分之一左右的正的增长。嗯，那为什么黄金表现下来是下跌的那是因为它引发的通胀预期引发的美联储加息的预期，导致这个利率快速上升，导致美元快速走强。这两个东西带来了负面影响，被概括了地缘风险带来了正面影响。 00:49:59.690 --> 00:50:02.530 就可能是加一减二，对吧？对，没错，垫负了。 00:50:02.530 --> 00:50:04.665 然后再加上资金的大幅流出， 00:50:05.150 --> 00:50:08.210 因为这个加息预期的上升，那就是加一减三了。 00:50:08.210 --> 00:50:11.510 没错，所以最终你呈现的结果就是下跌。 00:50:11.510 --> 00:50:26.890 所以就像刚才说的，就是如果这个地缘政治冲突，它正好不在一个有油的地方，后面那个简一就没有了。对，没错。然后如果这个散户的信心还强一点，对，对他可能后面那个简一又没有了。 00:50:26.890 --> 00:50:30.290 没错没错，大概是这么一个观系，这才惊讶就是这个意思明白了。 00:50:30.290 --> 00:50:57.110 嗯，所以就当然不管怎么样，事实它已经发生了嘛。嗯，所以就是因为出现在了这个美意冲突的这个这个阶段，嗯，所以也直接导致了油价飙起来，或者我们这个时期它就变得很长。因为一会儿和谈了，一会儿又谈崩了，一会儿又和谈，一会儿又谈崩了。所以油价其实在最近至少一个季度之内吧，我觉得是完全是一个上蹿下跳的阶段。没错，其实也导致了黄金价格格也是一个上蹿下跳。 00:50:57.110 --> 00:50:57.595 没错， 00:50:57.850 --> 00:51:30.725 我们从机构的视角来看，其实大家都在期待真正的美医能够解决这个问题，就能够实现真正的所谓的最终的这个和解方案吧。嗯，那一旦有了和解方案，那至少释放出来了一个刚才提到的一个归因，那我们就有一个减一项，可能就没有了。嗯，我们就变成彻彻底底的零或者加一项。对，然后那所有的归因就最终可能指向了年内美国的这个加息期到底还会不会真的落地。对协会里面或者你们从机构的这种呃交流来看，你们是怎么看的呢？ 00:51:31.170 --> 00:52:31.590 呃，首先目前市场的共识预期是十二月份加息之前，在这个七月份议席会议之前呢，都预期是九月份加息。那现在看来十二月份也是比较合理，这个中期选举之后不影响这个特朗普的中选选举啊。呃，我们的观点是啊还是看核心心通胀就是去除这个能源的影响之后的通胀，它的水平怎么样？这个目前出现一个很有意思的事情，就是说如果你把二零二二年开始的通胀的同比跟今年开始的通胀透明，按月份来看的话，放在一起，它两条线很贴合。所以今年就很像二零二二年，一方面二零二二年欧冲突以为是闪电战，结果拖拖拖拖到现在。对，也是对能源是有冲击的那今年差不多就算剔除掉能源的影响，它的核心通胀，其实两者走势还是一样。如果说下半年真的按照这个剧本走，二零二二年剧本走，那么下半年的通胀的这个同比是要上升的那加息率其实更高了，加息率更高。 00:52:31.590 --> 00:53:32.875 对美联储来说，他现在很害怕这个猜测啊，就是比较害怕市场，说他就是落后于曲线。波尔当时说这个就是俄国战争，说这个通胀是暂时的，结果呢通胀一直居高不下，然后他加息速度比较慢啊，一直被诟病这件事情，这一届美联储有可能也会迫于这个压力。为了向市场显示，我这个没有落后于曲线，在接下来几次可能会比较快速的加息。那假设它是这样的，但是通胀是美联储的一个考量目标。它有两个，一个是就业稳定。嗯，非农可能世界杯带来的一些就业岗位的增加会有一个退潮。那么失业率呢根据蓬勃预期会小幅的上升。目前来说美国整体的GDP很强，但是它不太均衡，主要是AI的投资拉动的嘛。对其他的民生，比如说你加息，你利率现在已经很高了，它对房地产市场的影响，美国啊房地产市场影响正在显现啊，对这个消费的影响也在显现。 00:53:33.650 --> 00:53:48.180 还有另外一个事情，要考虑到目前美国的人民，他的存款可以说是历史最低的一个状态，嗯，所以它的缓冲垫是很薄的。如果利率进一步上涨，美联储就不得不考虑到一件事情。通胀是下来了， 00:53:48.850 --> 00:54:07.035 会不会把经济一起带崩了，股市肯定会带崩。首先所以这个也是我们看到很多的评论分析，也在讲，就是你卧实算是特朗普点名上来的那你要不要为特朗普现在的这个政绩去做一些有的没的的这种考量？ 00:54:07.750 --> 00:54:32.410 特朗普普要的就是低利率和弱美元，是应该这么说，他需要一个既强又弱的美元。强美元意思是他在贸易结算体系中地位比以前更高嗯，弱，就是字面意义上的弱。我的出口会更好。所以为什么这次这个日元的弱势就是让这个美国和日本联合起来干预？如果不是十五年规模最大的一次的话，那就是历史上规模最大的一次。 00:54:32.410 --> 00:54:35.990 对，千亿美不是还说了他要这个协助来提振日元吗？ 00:54:35.990 --> 00:55:04.110 为什么要提振日元，要让日元提振上去之后，美元就会下来。嗯，同时呢也会稳定日本的债市，市场不会外溢，不会导致日债抛售，然后就外溢到美债抛售。这个对大家都不好。回到利率上面呢，我们目前也是以这个市场的共识预期为主，可能十二月份加一次息。嗯，甚至这个加息的时间点我我不太确定啊，有可能会提前嗯，因为为了不不落后于这个通胀曲线嘛，明白吗？ 00:55:04.110 --> 00:55:20.465 但如果现在大家市面上已经有了这样一个，比如说十二月真正有一次加息的这种预期的话，那是不是在现阶段提前半年已经presiine了呢？我们接下来在金价的走势上，难道会等到十二月或者临近十二月，还会有一波持续的下跌吗？ 00:55:21.110 --> 00:55:35.790 一般来说这个术语叫靴子落地之后，对它会出现一个反转的走势。对，就利空出境嘛。现在到十二月份之前应该这么说，以每天的视角来看，美联储的加息预期依然是影响金价的一个很重要的表现。 00:55:35.790 --> 00:55:48.030 如果我们现在的预期放在十二月加息，嗯，现在还早嘛。对，现在还有小白半年的那会持续的产生这个影响吗？那那就是什么时候它会计价进来呢？ 00:55:48.030 --> 00:56:57.790 一个是时间节点，现在十二月份加息预期呃，我没看具体现在是pressing的概率是多少OK,那肯定不是百分之百明白。所以它会有一个上下的浮动，还会持续，尤其是握实很明确。每次一期会议之后，他的演讲都很简短，会议纪要也很简短。因为他本人已经说了很多次，不想要去影响市场，不想要提供前瞻性的指引。那市场如果不能从他那边得到前瞻性的指引，嗯，那么每次的经济数据发布，比如说就业业场场的数据比说通通，比如说呃这这零零售销售等等这些据比如说PMI,它对市场预期产生的影响就会比以前大很多。从现在到十二月份还会有不断的经济数据出来嘛。对，那比如说我到十一月份了，我发现这个十月份的CPI核心CPI降的比较厉害。那有可能那个时候就大家预期，哎呀，是不是加息要推到二零二七年了，嗯，没准还降一会儿，这倒不没错，对，这个会持续产生影响啊，所以就你很也很难说我们现在十二月的这个息预预期，其实已经提前icsing了，这很难说。 00:56:57.790 --> 00:57:04.010 所以着只只是pressing的当前的预期而已啊，对预期会随着经济数据不断的公布会变化。 00:57:04.010 --> 00:57:12.190 但是大体上就是我我们至少目前的预期来看，实际上这个加息预期可能已经比原来要延迟了嘛，延迟了。 00:57:12.190 --> 00:57:29.950 这当当时九月份预期已经到了百分之七十。嗯，因为大家觉得第一个沃实可能不想落后于曲线，他想尽快的加息去平息通胀。是第二个九月份，离中心选举十一月份还是一个比较。嗯，你要加就九月份加，你别等到，你肯定不能十一月加对。 00:57:29.950 --> 00:57:53.595 对对对对，所以就是说十二月听起来是一个比较好的猜测，反正已经是落地了。对对对，那个时候我加一个既符合我呃公正客观的美联储的那个形象，对吧？也不影响特朗普了。对对，所以呃假设我们按照这个预期来看啊，就是你们自己怎么判断一个呃黄金价格，就是或者说它的可投资性未来的一个趋势吧。 00:57:54.410 --> 00:58:54.595 如果按这个预期来说，我们认为啊从今年下半年可能到明年投资需求会延续这么一个强势。嗯，那么消费需求呢可能会出现有限的复苏，但是呃量的复苏但是它比较有限。因为如果金价还在这个高位，没有有实质性的呃下来的话，他对这个钱包的影响还是比较就是因为你的收入赶不上金价的变化。金价去年一年涨完了，你可能十年的收入的增长。如果金价还在这个水平，那投资呢一定还是比较强劲。因为说几件事情，一个是央行购进的诉求刚刚已经提到过了，对第一个空间还有第二个，目前储备资产多元化的诉求也在啊，所以他会继续那个人的投资呢，我们也认为会继续尽量会禁闭啊。呃，因为一方面我们看到目前的地缘政治风险可能是进入了冷战之后的第三个频发期，我们也对这个指数进行了分析。就它一旦开始爆发， 00:58:55.450 --> 00:59:59.730 它要下来的时间会比较长，它是一个叫集剧性的效应。九零年之后，每次的爆发期时间越来越长，因为世界变得越来越多级。那以前美国也说说了算，马上就给掐灭了，像九幺幺，然后伊拉克很快就两次爆发就结束了。到现在从俄乌开始到这个梅伊到现在未来我刚刚说的亚洲也是有地缘政治风险的。是都有很多不确定性，可能会维持比较长一段时间啊，而这个我在我看来为什么咱们叫百年未有之大变局啊？因为第一个世界跟多极，那在你旧的世界秩序崩塌之后，新的秩序要建立起来，这个过程一定是比较漫长。嗯，啊所以风险依然是一个支撑的因素。那另外一个呢，就是这个投资组合多元化的需求跟央行的角度又不一样。央行是储备资产多元化，现在是投资组合，也有多元化的需求。比如说西方的投资者不再是仅有美股美债，我还要去买新兴市场国家的股票和债券。 00:59:59.730 --> 01:00:59.230 因为它跟美股美债的这个相关性很低，这降低我整体的组合的这个风险。那黄金呢我们各个国家都做了一些研究。啊，美股、欧洲股票、英国股票、日本、中国、澳大利亚都是一样的。拉长来看，它的这个相关性是非常低的，跟其他金融资产相关也很低。那这个资产呢就会越来越多，受到大家青睐啊，所以我们还是比较有信心。再加上这个整体东方嘛国内为主啊，利率处在一个低位啊，所以呢也会激发一部分的这个投资需求。黄金ETF由于是欧美是占在大头，然后欧美我们发现一个很显著的特征。你哪怕金价涨，如果我的利率再涨的话，我是不会去买黄金ETF的。嗯，这个在二零二二年二三年很明显，因为那个时候美联储开始加息，那个就金价还是比较强的。嗯，但是呢我们发现这个只有亚洲在流入欧洲和美国都没人买在流出。 01:00:59.230 --> 01:01:05.015 那亚洲主要是买金条金币，对吧？现在我说的是ETF,即便利率提升的时候，亚洲也依然是流入。 01:01:05.450 --> 01:01:40.770 因为亚洲的利率低啊，因为那个时候是美联储的加息，大家都在买美债了，是吧？所以这个经济周期的错位就会导致这个流入和流出的不一样。所以我为什么说这个呢？因为咱们是预期的，下半年有一次加息，那二七年加息的周期可能没那么快结束。嗯，呃沃什上一次一期会议之后说这个是故事的开始并不是结束，那意思是没有到顶嘛，那利率大概率可能是至少也是维持高位。那在这个时候呢，黄金ETF的这个需求可能会受一定的影响。明白在欧美欧美受影响。 01:01:40.770 --> 01:01:56.255 说实话，我们普通投资者我我们也不是很关注，对我们更关注。就是说欧美他购买ETF的意愿可能依然保持在一个相当于比较平的一个状态。那这个金于今济大嗯会有怎么样的影响呢？ 01:01:56.810 --> 01:02:19.970 我把我们这个年终展望呈现的三种金价的情形。那简单说一下。好，那第一个情形是共识预期啊，说明一下，这些都是外部机构预测的宏观因素。Ok放到我们的估值模型里面得出的隐含金价的回报。那第一个是我们基准情形，就是宏观共识。宏观共识就是说什么呢？ 01:02:19.970 --> 01:02:24.090 下半年加一次息，且是十二月是吧？那个就不重要啊，那就不重要。 01:02:24.090 --> 01:03:28.115 因为只要在下半年加息，我在十二月影响和十月影响我整个下半年的结果是一样的嘛。Ok啊，另外一个是通胀会缓慢的下行，但依然处在美联储的这个百分之二目目标以上，嗯，就通胀还是比较高啊。第三点就是美的的经济或者球球经济呃，依然是健康的发展，没有出现这个衰退，这是都是第一种情况。这就是共识，就是ok呃，彭博的中性预测，把这个情形放到我们的模型里面得出来的。下半年的金价走势是一个震荡的状态。嗯，当时我们发布的时候是七月初嘛，四千一左右啊，嗯资金上下百分之五左右，大概是这么一个上下百分之五。对，当然这是模型得出来，供参考。明白另外一个情形就是上行空间有哪些因素会催化金价上涨？对啊，一个因素就是地缘风险扩散，不仅仅是没意义冲突首首先它不一定得到解决。第二呢，其他市场其他的区域也会有地缘政治格局的一个风险的爆发，就是风险增加了。 01:03:28.650 --> 01:04:31.335 那第二件事情呢是美联储的按兵不动，因为整个世界格局变得更复杂，同时呢美国的经济也受到一定的影响，不至于说衰退。但是说经济增长放缓啊，美联储看到一定的风险，于是往后推迟了加息的这么一个时间点，嗯，都是连在一起的。然后通胀呢呃依然是比较高，所有加起来那有可能会催化黄金往上突破五千嗯，主要是风险利率没有更高，经济风险、地缘风险以及通胀风险全部加起来推动了这个均价上行。Ok也有下行的风险了。我自己来解读一下啊，我们梳理了过去一九七一年以来五次黄金的熊市。嗯，我们发现一个共同点，要么就是实际利率在上升，美国实际率上升，这有两种情况，一个是快速加息，当时七零年代沃克尔加息加到百分之二十。嗯，那快速加息远远概过超过了通胀的速度。实际利率在上升，而每一次都是有实际利率上升， 01:04:31.910 --> 01:05:29.530 有可能是通胀速度快于加息速度，有可能是另外一方面啊，这是一个特征。第二个特征是风险的，绝对平息。每一次房地的熊市都是伴随着地缘风险经济风险的平析，以及股市的繁荣发展。嗯，这每次都是这样啊，这是两个共同点，有一个例外是央行抛售黄金的那一段时间。两千年前后啊，一方面央行在不断的抛售黄金减少了需求，那你市场上供应不是增加了吗？因为央行抛售了，总有人接盘，接盘之后再卖，变成了供应。同时那段时间还发现，发生一个什么事情，就是大量的新的金矿被发现、被开采。所以那段时间的金矿产量增速是前所未见的。所以这是由供给增加了对供给增加加央行的抛售，可以找规律嘛。比如说如果本次美联储加息的速度快与通胀啊实际利率会快速上行，一定会对金价产生一个负面影响。 01:05:29.530 --> 01:06:10.310 我个人判断感觉这种可能性比较低，有他的五代应该比较低。对，其实判断的这个归因也很简单，是是啊嗯，然后另外一个就刚才你说的就是首先全面平息嗯，对，就是战争全面平息这个事儿。当然你已经有了一个呃预设的判断了，就是说我们现在是一个多极的一个国际环境嘛。嗯，那按理说应该也是呃和刚才这种是不相同不符的那最后一个就是说我们现在肯定也不是一个所有的金矿公司能够让黄金的供应变得更多的一个环境，对吧？对世界黄金的这个储备和开采量，现在是不是已经也到了一个瓶颈了？ 01:06:10.310 --> 01:06:54.450 可以这么说，因为现在根据公开数据的话，你会发现从二三年二四年到现在，主要金矿的勘探和发现的项目几乎是零，对越来越少。第一个难度增加了。第二个真的，你发现了你从发现勘探开采到可行性报告，到真正的开采出来，五到十五年的时间啊，这个时间拉的比较长。同时现在地缘证的风险这么高，你会产生另外一个风险。就是你如果你这个是在地缘冲突的环境下，那你的许可证很难拿，而且环保的要求越来越高。所谓一切都导致这个周期很长，而且很难去快速的响应。计价的算涨不能快速增加嘛，它会有这么一个约束。 01:06:54.450 --> 01:07:11.280 刚才反正你提的这个展望里面就是三种嘛，嗯就最后一种算是衰退，然后前两种算是都是有有增长的，只不过一种增长比较缓慢嘛。你刚才说上下百分之五，对，咱就按上涨百分之五来算。你其实是咱按照四千一来算的嘛， 01:07:11.890 --> 01:07:12.770 上下百分之五。 01:07:12.770 --> 01:07:43.725 对啊，如果我们说按照上那百分之五来算的话，四千一乘以百分之五我也不够劲儿啊，对吧？所以我们如果从大家看多黄金的角度来肯定期望是是第二种情况。那就是说我们还是期待着要有这个预期。就是说第一个美联储它可能会延缓加息的动作嘛。嗯，第二个就是说呃世界经济，尤其是重点国家的经济，还是一个要呈现一个蓬勃发展的状态，通胀还是要保持在一定的水位之上才行才可以。 01:07:44.570 --> 01:08:10.225 其实作为世界黄金协会来说，我们的主要职责啊嗯是维持市场的健康发展和刺激黄金的需求，维持黄金的需求以一个更可持续的方向发展。所以我们希望金价不要大涨大跌，嗯，金价平稳。那实际上对不管是首饰的消费，对黄金的投资都是有一定的益处。这是我们希望的一个平稳的环境，健康的环境 01:08:10.750 --> 01:08:36.710 怎么定义平稳呢？因为你从二二年开始，一直到咱们就说去年吧，二五年，那基本是从一千多美美金，直接就干到了五千多美金。对你虽然它是一路向上啊，中间这个曲线还甚至比较平滑，没有出现这种大的波澜。嗯，这个在在你们看来，就是你们所谓的叫平稳嘛，按理说应该也不平稳，不平稳，因为第一个涨幅高。 01:08:36.710 --> 01:09:21.709 第二个波动呢呃实话实讲也是相对的放大。当然这个过程中伴随着所有大类资产的波动都在放大。是啊，因为各种风险和政策的不可预期性，我们说的平稳。呃，比如说你这段时间价格涨这么多，你要看到黄金的需求是分两块，一块是消费。以金世举例啊，嗯你在价格上涨的过程中，金市的需求是大幅的下滑，嗯，这个也不是我们乐见的事情啊。那在价格上涨的过程中，当然你投资的需求是上升，对替代了部分。所以黄金价格呢为什么总是会趋于平稳？因为它的需求一定会趋于平稳，它是此消彼长的一个状态，当然也不希望出现大幅的波动。 01:09:21.709 --> 01:09:40.670 那比如说您刚才说到的第二种情况啊，就是预预期到年底吧，至少能回升到大概国际金价五五千美金每盎司的这么一个水平嘛，嗯实际上也又涨回去一千美金，嗯，有这么一个比较高的预期，那这也不叫平稳发展了吧，其实应该也是一个非常高的一个预期了。 01:09:40.670 --> 01:10:12.755 对对，我们这是预期。另外一个是我们的期望期，希望是平稳发展是最好的。明白明白，对各个嗯与黄黄市市场板板块数这个产业链很长，从矿山到精炼到下游的，不同的需求，投资的和消费的，我们都希望它是一个平稳可持续发展的一个状态。嗯，当然你总体需求来看，它每年都是平稳的。明白，因为你价格如果跌了，那你消费需求一定会上来，投资需求就下去。这是一个此消彼长的一个这么一个状态。 01:10:13.330 --> 01:11:00.355 简单总结一下，做个另类小总结吧。就是说各位听友们，如果你们现在还有这个买黄金首饰的需求啊，还是得关注一下宏观经济的。因为可能美联储加不加息就完全决定了。你到底现在要不要买黄金首饰？如果是按照刚才这个贾总说的，到年底我们还是有一次加息的预期的，并且它还是一个保持一个温和通胀的一个状态。并且多极化的世界还没有一个明显的改变。那实际上反而现在这个节点可能就是你要买黄金首饰的阶段了。因为按照刚才我们第一种情况，上下浮动百分之五，这可能就是一个最低的区间了。那如果按照第二种情况来走，就是直接可能就会干到五千美金了。你要现在还不买黄金首饰，可能到年底就不合适了。 01:11:01.110 --> 01:12:02.170 对，最后强调一下这个。首先，世界黄金协会不预测金价，我们提提供几个情形是。另外呢实际上拉长周期来看啊，不管是首势还是投资，你择时的重要性远远低于你是否持有。嗯，你有没有这个事情比你什么时候有更重要。目前从零二年国内啊到现在，黄金的年均复合，平均收益率是百分之十左右。一九七一年到现在，美元金价的平均收益率差不多也是百分之九点六九点七这个样子。嗯，所以它每年都会有一定的收益贡献给你。所以你有没有很重要更大的一个市场，把你所有的金条金币，我就算加上首饰，然后加上ETF,就是个人的全部加起来，跟全球的金融市场相比，经过金价这么多年的上涨，涨了好几倍了吧。嗯终于他跟全球古代相比，能占到不到百分之二的这么一个情况。 01:12:02.170 --> 01:12:36.750 所以不管你现在买多少更大的格局来看都是不够的。因为我们的分析最优的配置区间呢是二到十左右，呃，就是个人资产的百分之二到百分之十。对对，我们不希望你全部配黄金那个也不对，就是赌博了嘛，也不希望你太低配，但也没啥作用，更偏向于接近百分之十，这个水平是比较合理一点。那现在全球所有投资者看成一个人的话，他是不到百分之二的。从这个角度来看的话，虽然近几年黄金这个人声鼎沸，但实际上它是无人问津的。 01:12:36.750 --> 01:13:08.955 嗯，好的，关于金价呢，我相信大家通过贾总的整个的分析啊，也有了一些新的认知和观察了。呃，希望大家在今年下半年的投资里面，也能够重新把注意力放回一点到黄金这样的一个相对有对冲和分散配置配置属性的一个资产上面。啊，至少我们能够看到黄金，现在从几个核心的归因来看，它还是有一些机会的。所以祝大家下半年投资黄金也一切顺利。我们今天的节目就到这儿，感谢大家的收听，感谢各位，再见，下期再见。